九鼎投资红旗连锁(九鼎投资旗下公司)

在四川拥有2700多家门店的红旗连锁，几乎独享了天府之国的商业盛宴。

不过，极低的人效和畸高的人力成本，还是为红旗连锁的发展埋下了巨雷：在A股9家连锁超市中，红旗连锁的人效最低，人资投入在营业收入中的占比最高。

这导致的结果是，红旗连锁在疯狂开店和行业并购下营业收入稳步增长，尽管公司采取高毛利战略，但净利率却在两三年之内下滑了三分之一。

红旗连锁实控人曹世如家族通过二级市场减持和协议转让，两年之内套现近27亿元之后，大股东和二股东永辉超市的持股，仅仅相差不到7个百分点。

红旗连锁的问题，更像是抛给了二股东永辉超市。

人效比行业均值低30％

不断上升的租金和人力成本，成为连锁超市行业深陷泥潭的根源。

租金定价有其客观性，因此，推动人力资源的合理配置，成为行业下行背景下的行业共识。

然而，行业中的人员效率到底如何？

斑马消费梳理A股9家连锁超市的平均人效数据（平均每个员工对应的营业收入）发现，人效最高的是三江购物（601116.SH）。红旗连锁人效最低，平均每个员工每年创造营业收入45.84万元，比其他8家的平均值（65.29万元）低30％。

低人效，意味着完成相应的业绩，需要更多的人力资源，直接推高了公司在人资上的投入。

斑马消费梳理发现，在员工薪酬占营业收入比率这项指标中，红旗连锁（002697.SZ）同样最高，2017在人资投入上总共花了7.24亿元，占营业收入的10.43％。

在A股连锁超市板块中，红旗连锁有其特殊性，这是一家以小型便利店为主的连锁商业企业。截止到2017年底，红旗连锁门店数量达到2730家，绝大多数是200平以下的小型便利店。

过于分散的门店，正是红旗连锁低人效、人资投入高的重要原因之一。

中国另一家连锁超市巨头联华超市（00980.HK）与之类似，门店众多且分散，人效同样低于A股的平均水平（61.88万元）。

近几年，联华超市从中国商业连锁“老二”的位置上跌落，仅六七年的时间，门店减少近2000家，营业收入缩减了三分之二。

值得一提的是，在近几年的连锁超市自救中，“关大店、开小店”成为一种常见做法，联华超市和红旗连锁的例子应该对此提出警告——如何在门店效率和人工成本上找到平衡点。

净利率两年下降三分之一

房租、人资投入是连锁超市的两大运营成本，在地区租金水平均衡的基础上，人力成本成为公司能否盈利的决定性因素之一。

红旗连锁的人资投入占比高于其他超市，导致的结果是：虽然公司近些年的营业收入一直稳步增长，但净利率却下滑严重。

2013年-2017年，红旗连锁的净利率分别为：3.54％、3.57％、3.26％、2.28％、2.38％。近几年下滑了三分之一。

如果剔除补助和投资收益（比如对四川首家民营银行四川新网银行的投资），下滑则更为严重。

不过，对比同行业发现，虽然红旗连锁的净利率比不过永辉超市、家家悦（603708.SH），但比起那些亏损的同行们，还是要好得多。

高成本下如何保持较为稳定的盈利？红旗连锁给出的答案是——高毛利。

红旗连锁从2014年之后就不再公布毛利率数据，成为A股连锁超市板块中唯一一家不披露毛利率数据的。不过，从公司2012年披露的IPO招股书及前几年的年报，还是能看出一些端倪。

2009年-2011年，红旗连锁的主营业务毛利率为18％左右，综合毛利率高达24％左右，但同时期同行们的主营业务毛利率仅为13％左右，综合毛利率为19％左右。

2012年-2014公司公布的毛利率均在20％以上，且呈现出成都市区〉郊县分区〉二级市区的规律。

其实，连锁超市的毛利率应该一分为二地看：高毛利率是企业盈利的基础，但同时，这一策略不利于形成价格竞争力。

特别是在目前连锁超市行业竞争激烈，资本竞相把二三线城市作为连锁商业主战场的时候，低于竞品的综合售价仍然是最有效的护城河之一。

同时，红旗连锁能够在高成本的同时以高毛利率维持较高的盈利，或也说明四川的商业竞争程度低于全国市场。

在四川连锁超市行业，红旗连锁原本最大的竞争对手是互惠商业和舞东风。在资本加持之下，2015年红旗连锁收购最大的竞争对手互惠商业，接收其近400家门店，直接把竞争对手舞东风挤到了墙角。

然而，因互惠商业本身的问题和红旗连锁操作不当，收购互惠商业引发的诸多纠纷至今仍困扰着红旗连锁。

实控人两年套现近27亿

2000年，时任成都红旗商场高管的曹世如主导了红旗商场的改制，一跃而成为红旗连锁的实际控制人。

到2012年红旗连锁准备上市时，曹世如及其子曹曾俊合计持有红旗连锁82％的股份。另外，新融创投和九鼎系分别持股8％和10％。

2012年红旗连锁登陆深交所，成为A股连锁超市板块中第8家上市公司，A股首家便利店连锁上市企业。

解禁期一到，新融创投和九鼎系悉数减持。到了2016年，曹世如终于坐不住，一出手就用“最强减持”震惊了大A股。

2016年5月10日和6月15日两日，曹世如合计减持红旗连锁总股本13％的股票，其中违规减持套现5.8亿元。

证监会责令曹世如改正，并罚款600万元。违规减持的后果，是曹世如所持股票增加了1年的锁定期，并引入四川国资及中民投入股。

之后，曹世如一改之前二级市场减持为主的套现方式，直接将所持股份转让给同行业的永辉超市（601933.SH）。

2017年12月底，曹世如及其子曹曾俊合计向永辉超市转让红旗连锁12％的股份，交易总价9.4亿元；几天之后，再度转让9％股权，对价7个亿。

目前，曹世如及其子曹曾俊合计持有红旗连锁27.63％的股份，二股东永辉超市持股21％。永辉超市离红旗连锁大股东之位，已只有5个亿的距离。

中民投旗下的中民财智和四川国资的三新创投分别持股8％和4.41％，位列第三、四大股东。

斑马消费粗略统计，上市后，曹世如及其子曹曾俊通过减持股票套现接近27亿元。

本文源自斑马消费

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